Türkiye Gibi Gelismekte Olan Ülkeleri 
Neler Bekliyor?
Geride bıraktığımız haftanın en önemli gelişmelerinden biri, şüphesiz, tersten de olsa, geçen yılın Aralık ayında TL’de meydana gelen değer kaybını da andıran, İsviçre Frank’ındaki beklenmedik hareketlilik oldu. Hitler’in bile en güçlü döneminde girmeye cesaret edemediği global finansın kalbi İsviçre’de, para birimi Frank nasıl oluyor da bu kadar volatil olabiliyor…
İsviçre Merkez Bankası’nın (SNB – Schweizerische National Bank) kararı sonrası, global finansal piyasalarda da oynaklık arttı. Yunanistan’daki seçimler, gerileyen enerji fiyatları, Rusya-Ukrayna krizi ile Ortadoğuda dinmeyen tansiyona; bu gibi ani merkez bankası kararları da eklendiğinde finansal piyasalardaki hareketlilik artıyor doğal olarak.
Artan bu volatilite ve güvenli liman talebi; altın, yen, ABD ve Almanya tahvilleri gibi güvenli limanlara ilgiyi artırıyor. Dolayısıyla da, bu tahviller üzerindeki faizler de geriliyor. Riskli yatırımlar grubuna giren, hisse senetleri piyasalarında ise endeksler, İsviçre başta olmak üzere, geriliyor.
İsviçre Örneği
İsviçre Frankı, global finansal piyasalarda yoğun kullanılan, büyük para birimlerinden ve en azından finansal piyasaların geliştiği son 200 yıllık tarihin bir çok dönemi boyunca, güvenli bir liman (safe haven) olarak görülüyordu. Çocukken, daha ortalarda Euro yokken, her finans veya kur haberi verilirken, İsviçre Frankından da bahsedildiğine şahit olurdum örneğin.
Bu güvenli liman rolünün de etkisiyle, Avrupa’da, 2010’da, borç krizi ortaya çıktığında; artan riskler ve takip eden parasal genişleme adımlarının da etkisiyle, diğer bir çok gelişmiş ülke para birimi gibi İsviçre Frankı da, Euro karşısında sürekli yükselmeye başlayacaktı. İsviçre Merkez Bankası (SNB), Euro karşısında sürekli değerlenen Frankın aşırı değerlenmesine engel olmak; dolayısıyla da en büyük pazarları Euro Bölgesi’ne ihracatta dezavantajlı duruma düşen yerel üreticileri ve ihracatçıları korumak için, Eylül 2011’de, İsviçre Frankı- Euro kuru için 1.20 sınırının aşılmaması için bir eşik belirledi.
Böylece Euro/Frank kurunun 1,20 seviyesinin altına düşmesinin önüne geçilmesi amaçlanıyordu. Bu doğrultuda da para politikası yeniden şekillendirildi.
Aslında, İsviçre ekonomisi dışarıda oluşturduğu kendi kendine yeten ekonomi imajının ötesinde; ihracata bağımlı bir ekonomi (bankacılık ve finans hizmetleri dışında; dışarıya çikolata, süt ürünleri ve saat satmak zorundalar örneğin). Bu anlamda, Frank’ın aşırı değerlenmesi, özellikle de ihracatçıların zararına… SBN’nin üst limit politikasına biraz da böyle bakmak gerekiyor.
Dışarıya yapılan ihracat, İsviçre ekonomisinin %70’ini oluşturuyor ve İsviçre ihracatının da %40’ı Euro Bölgesi’ne yapılıyor.
Aradan geçen zamanda ise, İsviçre ekonomisi Euro genelinden daha iyi performans sergilese de; deflasyon (negatif enflasyon) riskinden kaçınılamadı.
Vee Ocak 2015 Ortası…
İsviçre Merkez Bankası, 15 Ocak 2015’te, ani bir kararla, İsviçre Frankı ve Euro kuru (EUR/CHF çıpası) için koyduğu Frank için üst değerlenme limitini (Frank’ın aşırı değerlenmesini önleme girişimi) kaldırarak; İsviçre Frankının, Euro’ya karşı bir gün içinde %40’a kadar dalgalanmasına (değerlenmesine); gün sonunda da tüm İsviçrelilerin, diğer gelişmiş ülkelere oranla %15-20 zenginleşmesine önayak oldu.
EUR/CHF, 1,20’den, önce 0.85’leri gördükten sonra, 0,98’e kadar; USD/CHF de 0,98’den 1,15’e çıktı. Böylelikle, Frank, Euro ve Dolar karşısında da ~%20 değerlendi.
SNB, bu üst limitin kaldırılmasıyla birlikte; Frank’a olan talebi de düşürmek için; yine daha önce ECB’nin de uyguladığı gibi, politika faizi (3 aylık LIBOR faizi) indirimine de devam etti: 50 bps indirimle -0,75’e. Gecelik mevduatlar üzerine uygulanan negatif de faiz yükseldi.
Uygulamadan Neden Vazgeçildi?
Son dönemde, sadece GÜ’ler ve GOÜ’ler arasında değil; gelişmiş ülkelerde özelinde de politikalar anlamında bir ayrışma gözleniyor. Avrupa ve Japonya’da, ECB ve BOJ, genişlemeye devam ederken; ABD ve İngiltere’de QE’nin tekrar uygulanması tartışılıyor.
BOJ ve ECB’den gelen genişleyici adımlar, GOÜ’lerle birlikte, gelişmiş ülkeleri de zorluyor. SNB, 2011’de, İsviçre Frank’ının aşırı değerlenmesini önlemek için Euro/Frank kuru için koyduğu üst limiti, ECB’den yakın zamanda beklenen yeni bir niceliksel genişleme adımının (QE), bu üst limit hedefini ciddi baskı altına alacağından da hareketle, biraz da önleyici (pre-emptive) bir hareketle geri aldı.
Özellikle de Euro bölgesindeki borç krizi ve süren deflasyon endişeleri gözönüne alındığında; devam eden genişleyici adımlar ile olması kesinleşen ek niceliksel genişleme (QE) ihtimali, İsviçre Frankı üzerinde yukarı yönlü baskı oluşturuyor. Bu da SNB’nin bu politikalarının devamı durumunda daha fazla Frank basmasını gerektirecekti.
Yine, Euro-Frank (EUR/CHF) kuru sabit kalırken; doların (USD), Frank karşısında sürekli değerlenmesi de (son 6 ayda %15 yükseldi) bu adımı kaçınılmaz kıldı. İsviçre, daha önce, bu sayede ABD gibi ülkelere ihracatını artırmıştı. Doğrusu, Dolar, tüm para birimleri karşısında da son dönemde yükseliş eğiliminde.
Diğer yandan, bunca Frankın basılması ve büyüyen SNB bilançosu da, enflasyon endişeleri oluşturarak, rahatsızlık yaratmaya başlamıştı. Bizde son dönemde ve Zimbabwe’de; II. Dünya Savaşı döneminde Almanya ve Macaristan’da kırılan enflasyon rekorlarını kimse bir daha görmek istemez elbette. Ancak, gerçekte, İsviçre’de enflasyondan ziyade, deflasyon riski mevcut.
Artılar ve Eksiler?
SNB, 2010 sonrası, komşu Euro Bölgesi’ndeki riskler ve genişleme sonucu akan Euro’ların oluşturduğu Frank’ın değerlenme baskısını dindirmek için; (piyasadan Euro toplayarak) Euro gibi diğer para birimleri cinsinden varlıkları almak durumunda kalıyordu.
SNB piyasadan sürekli Euro gibi dövizleri toplayarak, bilançosunu sürekli büyüttü. Hatta, belki de GDP oranı boyutunda, batının en büyük QE politikalarından birini yürüterek; sınırsız, karşılıksız Frank basarak, Euro toplamaya başlamıştı. Öyle ki 2011’den 2015 yılına dek SNB’nin bilançosu, İsviçre ekonomisinin %20’sinden %70’ine çıktı. Bir hesaba göre de %86’sına dek çıktı.
2010’da Atılan Adımın Maliyeti?
Öncelikle, Frank’taki değerlenme sonrası, doğrudan veya (türev araçlar üzerinden) dolaylı olarak, Frank üzerinden borçlananlar, zararlı çıkmış oldu.
Yine, en azindan teoride sürekli üzerinde duruldugu gibi, bu tür discretionary kararlar, merkez bankalarının kredibilitesine ciddi darbe vurur. Öncelikle, bu politikadan dönüş, ileride SNB’nin açıklayacağı yeni adımların kredibilitesini de azaltmış olacak. Yatırımcının, SNB’nin atacağı adımların ömrü ile ilgili endişeleri artmış olacak. 15 Ocak günü gelen kararla, SNB’nin kredibilitesine ağır darbe vuruldu.
Bu adımın pratikte de ciddi bir bilanço maliyeti olacaktır. Frank’ın aşırı değerlenmesi ve özellikle de Euro’nun değer kaybetmesi, son 3,5 yılda Euro cinsinden varlık alımını hızlandıran SNB’nin bilançosunu olumsuz etkileyecektir.
Son olarak, bu adım, sadece İsviçre’de değil, global piyasalarda da; kurlar, faizler ve kredi piyasalarındaki volatiliteyi arttırdı.
Çıkarılacak Dersler
Piyasalardaki oynaklığın arttığı bu son SNB kararı, bizim gibi yüksek kur volatilitesine sahip ülkeler için önemli dersler barındırıyor.
Merkez bankalarının işi artık daha zor: Dış gelişmelere ve şoklara karşı ülke ekonomilerini, özellikle de kurları sabit tutmak; İsviçre gibi finansal piyasaların önemli oyuncularından ve hatta bazı ürünler için kalbi bir ülke için dahi oldukça zor. Özellikle de Fed, ECB, BOE ve BOJ gibi büyük oyuncularla karşılaştırıldığında… Gelişmiş ülke merkez bankaları ve politikalarına karşılık vermenin ne kadar zor olduğunu göstermesi açısından önemli bir tecrübe bu.
Bu adımın beklenen yeni bir ECB QE açıklamasının sonucu olduğu kesin. Gelişmiş ülkelerin bir kısmı QE’leri sonlandırmış ve diğer bir kısmı yeni genişleyici adımlarla gelirken; Rusya ve Brezilya gibi gelişmekte olan ülkelerde faiz artırımları gerçekleşiyor. Tüm bu politika karmaşasına bizim Merkez Bankası’nın nasıl bir cevap vereceği merak konusu. Aynı zamanda, Türkiye’de faiz indirimi için, Merkez Bankası üzerinde ciddi bir politik baskı mevcut.
Gerileyen emtia fiyatları: Petrolün düşüş eğiliminin sürdüğü ve ABD dolarının aşırı değerlendiği bu dönemde, İsviçre’den gelen bu yeni gelişme; global büyüme ve global finansal piyasalardaki oynaklık ile ilgili endişeleri arttırmış görünüyor.
Tüm bu karmaşanın içinde; Türkiye özelinde, buna komşu ülkelerdeki bitmeyen (hatta güneyde üzerine eklenen) karışıklıklar ve yaklaşan genel seçimler dolayısıyla oluşan politik belirsizlik ortamını da eklemek gerekiyor.
Umutsuz olmayalım elbette, ancak; aşırı dikkatli ve tedbirli olmak için epeyi bir sebebimiz var…
EcoPolitics Café 